事件概述
据财联社报道，央行已将“三道红线”试点房企商票数据纳入其监控范围，要求相关房企将商票数据随“三道红线”监测数据每月上报。
商票：灵活的短期融资工具
商业汇票，是指出票人签发的，委托付款人在指定日期无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据。按承兑人的不同，商业汇票分为银行承兑票据和商业承兑汇票。目前商票主流的融资模式有如下几种：①在商票二级市场直接交易，向资金充裕的企业或投资者背书转让商票权利。②向银行贴现。③向银行、贷款公司等质押票据。④由担保公司、保理商、部分平台公司向债权方以较低的价格买断其所持有的商票权利，并由买断方盘活购入的商票。⑤民间资金买断。⑥商票收票方将票据质押给互联网金融平台，并向该类平台申请借款。
当前房企商票现状
2020年末A股申万房地产板块应付票据占有息负债的比例由2019年末的2.30%提升到3.19%。从A股重点公司数据来看，中南建设、蓝光发展和绿地控股2020年末应付票据占有息负债的规模为13.48%、11.66%和8.44%，应付票据占比处于前列。从房企商票年化利率数据来看，大多数重点房企的商票年化利率为10%-20%。现金流较为紧张的房企如中国恒大、蓝光发展其部分商票年化利率高达36%，远高于其融资成本。而杠杆率较低，债务风险较低的房企如华润置地，其商票年化利率低至4.5%。整体来说，商票年化利率分化程度较公开市场债务更大。
商票监管有利于风险透明化
2020年三道红线政策出台之后，房企传统融资渠道受限，房企开始加大商票使用规模，希望借此降低净负债率，提高现金短债比。于房企而言，商票融资蕴含两方面的风险：（1）如果房企商票频频违约，那么商票后续的发行会面临较大的冲击和压力，整个地产行业的信用乃至其他融资渠道也会受冲击；（2）目前，下游建材、轻工等行业供应商的交易订单中，房企等企业订单占比较大。如果房企商票违约过多，对下游供应商的资金周转也有很大影响。未来监管政策有可能打补丁。此次监管政策出台较为及时，也表明监管对于地产行业风险一直高度重视，着力遏制风险于萌芽阶段。我们预计后续政策方向主要有：（1）不排除将商票纳入有息负债的计算范畴；（2）可能要求房企定期披露商票规模等数据；（3）房企商票的后续发行、交易、承兑等将更加正规化。此次政策升级体现了监管防患于未然的一贯思路,商票监管有利于融资规范化、风险透明化。
投资建议：
房企在产业链当中一直居于强势地位，过去房企普遍通过应付账款、应付票据等方式来增加经营杠杆。在三道红线政策背景下，商票作为一种未被央行纳入监管且不计入有息负债范畴的融资渠道，开始被房企大量使用。此次央行将商票数据纳入监控范围，体现了监管防患于未然的一贯思路，在风险累积之前予以控制，政策的目的也依旧是防控风险而非制造风险。我们认为这一政策对于地产行业利大于弊，将促使房企更多通过抓营销、促回款、降负债等方式改善现金流，同时积极审视内部的融资渠道，对于有潜在风险的融资工具积极自查、叫停，使得融资更加规范化，风险更加透明化。目前，房地产板块估值处低位，业绩确定性强，股息高。我们重点推荐业绩确定性强的龙头房企万科A、保利地产、金科股份、中南建设、阳光城、新城控股、滨江集团、旭辉控股集团、碧桂园、宝龙地产以及物管板块碧桂园服务、恒大物业、招商积余、新城悦服务、永升生活服务、新大正和南都物业。相关受益标的包括融创中国、龙湖集团、中国奥园、中国金茂、保利物业、绿城服务等。
风险提示
销售不及预期，房地产调控政策收紧，房企融资政策收紧。
