复调料行业空间广，增速高，是调味品行业中的优质赛道
复合调味品行业空间广、增速高，量价齐升驱动行业快速扩容。行业当前正处在发展阶段，竞争格局相对分散，火锅底料和中式复调料是两大优质赛道，行业头部公司天味、颐海均起源于此。短期空间广阔，各细分赛道机会众多，业内公司抢占增量空间，行业集中度难以快速提高。中长期，业内具有先发优势的头部公司有望保持领先地位。根据我们测算，未来10年行业将拥有当前近2.7倍的市场空间，规模达4000亿元，CAGR为10.54%。
颐海短期业绩确定性更强，天味全国化扩张未来可期
颐海和天味当前正处在竞争分化的初期阶段，两家公司各有优势。根据建立的五维模型对比，颐海在基础、成长、扩张、核心四维度占优，两家公司在防御维度势均力敌，总分颐海略胜一筹。
颐海国际：选择快速填充SKU，外延更多品类，增加终端曝光度的策略将推动颐海国际在短期内业绩保持稳定增长。此外，结合下游海底捞逆势开店后，门店客流改善预期对关联方营收的带动，颐海国际在短期确定性更高。
天味食品：公司处在全国化扩张阶段，短期由于品牌打造、渠道扩展的原因对利润增速带来影响，但未来逐渐完善产品矩阵、做大品牌知名度，做强全国渠道后，业绩提升空间更大。
从海外成熟调味品企业的发展经历看，两家公司的策略均有成功案例，天味聚焦大单品战略可对标亨氏、颐海品类扩容策略可对标金汤宝。
投资建议
颐海国际：维持公司2021-2023年盈利预测，预计公司实现营业收入69.49、89.68、109.00亿元；归母净利润分别为10.71、13.18、15.25亿元；对应EPS分别为1.02、1.26、1.46元；对应当前股价的PE为39、32、27倍。参考可比公司估值，2021年申万调味品行业平均PE为50倍，维持“增持”评级。天味食品：维持公司2021-2023年盈利预测，预计公司实现营业收入30.57、39.52、51.71亿元；归母净利润分别为4.27、5.50、7.51亿元；对应EPS分别为0.56、0.73、0.99元；对应当前股价的PE为45、35、26倍。参考可比公司估值，2021年申万调味品行业平均PE为50倍，维持“增持”评级。
风险提示
食品安全风险、新品孵化不及预期、原料价格上行、行业增长不及预期、行业竞争加剧的风险、分析模型不完善的风险。
