核心观点：2021前三季度交投活跃，日均交易额与破万亿交易日个数均与2015年接近持平。市场活跃度提升的背后是居民财富持续入市的重要信号，财富管理业务有望成为继2006-2007年的经纪业务、2014-2015年的两融业务后，成为券商业绩增量的第三块业务。我们判断市场将会从初期大财富管理净利润贡献占比高的券商向真正具有优质产品和优秀投顾能够留存客户的券商扩散，同时估值体系将重塑，留存更多AUM的券商将享有估值溢价。随着华夏幸福重整方案披露，房地产投资的悲观预期得到极大缓解。虽然行业负债端仍未出现改善，但中报部分险企代理人产能提升和银保渠道NBVM提高，反应了基本面亮点。我们判断投资端将会带领板块估值修复。核心标的：中金公司、东方证券、浙商证券、中国太保、新华保险等
市场回顾：9月27日至10月8日主要指数涨跌互现，上证综指报3592.17点，+0.67%；深证指数报14414.16点，+0.73%；沪深300指数报4929.94，+1.31%；创业板报3243.20，-0.04%；中证综合债（净价）指数报99.37，-9bp。沪深两市A股日均成交额11094.17亿元，环比-11.42%，两融余额18626.69亿元，较上周-1.72%。个股方面，券商：国泰君安+4.88%，东兴证券+2.82%，海通证券+2.22%；保险：中国太保+7.96%，中国平安+7.73%，中国人寿+5.03%；多元金融：瑞达期货+9.99%，华铁应急+7.03%，浙江东方+4.46%。
证券业观点：2021年前三季度交投活跃，沪深两市日均成交金额10455亿元，前三季度共有97个交易日日均成交金额破万亿，日均交易额与破万亿交易日个数均与2015年接近持平。市场活跃度提升的背后是居民财富持续入市的重要信号，财富管理行业将迅速发展，券商财富管理业务有望成为盈利能力改善和估值提升的关键要素。财富管理收入与金融产品保有量、客户资产总规模挂钩，业绩增量无上限，高ROA、稳定增长以及给公司带来多元化增量业绩的特性，有望推动板块估值提升。近年来券商大财富业务快速发展，上半年头部券商代销金融产品收入翻倍；居民财富加速通过机构入市，头部公募规模与净利润高速增长，券商参/控股头部公募基金对公司的利润贡献大幅增加，部分券商大财富业务利润贡献大幅提升。我们认为板块行情将从初期大财富利润贡献占比高的券商真正具有优质产品和高素质投顾、具备强大的留客能力的券商扩散，AUM增速快、体量大的券商将享有估值溢价。建议关注受益于财富管理市场扩容的核心标的：1.产品与投顾优势明显，推进高端财富管理规模化发展的中金公司；2.受益于居民财富通过机构入市，资管收入占比高+参/控股公募基金贡献度高的东方证券、兴业证券、广发证券等；3.公司战略高度重视、产品端特色明显，有望实现弯道超车的浙商证券。当前券商板块估值PB1.87倍，估值与业绩、资产质量仍不匹配，距离PB2.61x估值中枢尚有较大空间。
保险业观点：华夏幸福于9月30日公布偿债方案，将使用出售资产回笼资金、出售资产转移金融债务、优先债务（如抵押债务）展期或清偿、出售物业收益权、降息展期逐步经营清偿等方式化解2192亿元债务风险。公司秉承“不逃废债”为前提，我们预计所有债务本金能够得到清偿。截止至去年年底，平安的华夏幸福债权风险敞口为360亿，其中已计提215亿，我们预计后续将无需再次计提减值，且减值在未来有望转回；1H21，平安持有华夏幸福25.02%股权，并已计提144亿长期股权投资减值。随着华夏幸福偿债方案的逐步落地，公司经营情况将逐步好转，在未来处置相关资产时，计提减值有望部分转回。平安后续的投资收益率、营运利润、归母净利润将恢复至常规水平。华夏幸福、恒大等大型房企等违约事件加剧了投资者对保险资金投资端的担忧。但我们认为，央行三季度货币政策例会新增房地产政策表述，四季度地产存在政策边际变化的可能性，房地产对险企投资端影响已充分显现。
展望全年，负债端：银保监会发布8月保费数据，8月单月险企负债端依然承压，同比下滑明显，主要因为后疫情时代居民消费力不足、险企有效人力增长不及预期、重疾炒停等因素综合影响。我们判断负债端压力、增员压力仍然存在。资产端，房地产投资对险企的不利影响已充分反映，央行第三季度货币政策会议传达更为强烈的宽信用信号，但“能耗双控”及石油等能源商品涨价带来的滞涨风险成为未来货币政策进一步宽松的掣肘，长端利率下行有限。我们判断，险企负债端依然承压，但行业目前存在两大亮点：第一，个险人均FYP增速快于人力下降幅度，改革初见成效；第二，银保渠道NBVM提升，得益于规模效应下固定费用摊薄以及趸交产品向期交产品转变。银行作为未来养老保险重要渠道，银保战略地位将有提升。当期时点保险板块估值较低，当前股价对应的国寿、平安、太保、新华2021EPEV分别为0.67x、0.55x、0.50x、0.43x，建议关注。
流动性观点：量方面，近两周央行公开市场净投放700亿元，其中逆回购投放5100亿元、回笼5100亿元，国库现金定存投放700亿元。下周有5100亿元逆回购、5000亿元MLF到期。价方面，近两周短端资金利率上行。加权平均银行间同业拆借利率上行35bp至2.29%，银行间质押式回购利率上行12bp至2.18%。R001上行41bp至2.10%,R007上行5bp至2.25%，DR007上行6bp至2.13%。SHIBOR隔夜利率上行41bp至2.11%。同业存单发行利率表现不一。1年期国债收益率上行4bp至2.37%,10年期国债收益率上行4bp至2.91%，期限利差缩小1bp至0.53%。考虑到未来经济下行预期，央行季度会议释放更为强烈的宽信用信号，但仍需后续一系列政策确定。
多元金融观点：关注后续受益于拉动经济政策的信托、金控板块。
风险因素：新冠疫情恶化、中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，开门红不及预期，金融监管政策收紧,低利率造成利差损风险、代理人脱落压力、资本市场波动对业绩影响的不确定性等。
