核心观点：北交所就公开发行与上市审核、重大资产重组等规则征求意见，形成了契合专精特性中小企业发展规律和融资需求特点的制度安排。半年报看，券商平均业绩增速超30%，头部券商更高。良好基本面叠加政策利好，我们仍然坚定看好券商板块。财富管理有望成为继2006-2007年的经纪业务、2014-2015年的两融业务后，成为券商业绩增量的第三块业务。我们判断市场将会从初期大财富管理净利润贡献占比高的券商（东方74%、广发31%、兴业37%）向真正具有优质产品和优秀投顾能够留存客户的券商扩散，同时估值体系将重塑，留存更多AUM的券商将享有估值溢价。当前板块估值处于2000年以来20%分位，距离估值中枢PB2.61倍有较大空间，估值与业绩、资产质量不匹配，仍然建议积极参与。从险企中报来看，各家保费均无明显改善，源于有效人力增长不及预期，但部分险企代理人均产能增速高于人力下降速度，趸交转期交以及规模化效应的固定费用摊薄带来银保渠道NBVM提升，财险意健险表现优于寿险，意味着医疗险规模在未来有望享受高增等亮点逐渐显现。我们认为当前代理人质量与居民的保险需求不匹配是主要矛盾，未来发展空间或在商业养老险和“增员获客”向“存量经营”转变，当期时点保险板块估值较低，建议关注。核心标的：中金公司、东方证券、浙商证券、中国太保、新华保险等
市场回顾：本周主要指数上行，上证综指报3703.11点，+3.39%；深证指数报14771.87点，+4.17%；沪深300指数报5013.52，+3.52%；创业板报3232.01，+4.19%；中证综合债（净价）指数报99.62，-9bp。沪深两市A股日均成交额14558.77亿元，环比-6.42%，两融余额19118.76亿元，较上周+2.16%。个股方面，券商：申万宏源+20.60%，广发证券+12.75%，长城证券+12.50%；保险：中国人寿+2.68%，中国人保+1.91%，中国太保+1.76%；多元金融：华铁应急+18.11%，海德股份+10.86%，渤海租赁+6.04%。
证券业观点：9月10日，北交所就《北京证券交易所向不特定合规投资者公开发行股票上市审核规则（试行）》、《北京证券交易所上市公司证券发行上市规则（试行）》、《北京证券交易所上市公司重大资产重组审核规则（试行）》向社会征求意见。北交所公开发行与上市审核、重大资产重组等规则大体上借鉴了科创板、创业板试点注册制经验，并结合新三板精选层的实践，形成了契合专精特性中小企业发展规律和融资需求特点的制度安排。公开发行与上市审核方面，明确北交所受理发行申请文件，审核通过后报证监会履行注册程序，与科创板、创业板注册制分工与发行注册流程一致；进一步明确审核时限要求，明确发行人及保荐机构问询回复总时限为3个月，上市委员会暂缓审议时限为2个月。重组审核规则方面，结合中小企业生产经营特点优化重组认定标准，进一步明确“日常经营行为”的具体内容，将以充分说明合理性和必要性的现金购买土地、厂房、设备等行为视为日常经营行为，不纳入重组管理；重组审核机制方面，在上市委员会内部设立并购重组委员会，审议审核机构出具的审核报告和上市公司申请文件等，提升重组审核的专业性、审慎性和权威性。当前券商板块估值PB1.97倍，估值与业绩、资产质量仍不匹配，距离PB2.61x估值中枢尚有较大空间。北交所的设立将进一步推升直接融资占比，资本市场扩容将给券商投行、私募股权投资、经纪与两融等多项业务带来增量利润。此外，财富管理业务成长空间大，业绩稳定性强，有望重塑板块估值。近年来券商大财富业务快速发展，上半年头部券商代销金融产品收入翻倍；居民财富加速通过机构入市，头部公募规模与净利润高速增长，券商参/控股头部公募基金对公司的利润贡献大幅增加，部分券商大财富业务利润贡献大幅提升。摩根士丹利今年以来一直交易于历史平均水平的2倍标准差以上，其资管与财富管理出色且利润贡献超过40%，用轻资产PE+重资产PB估值更为合理。估值重塑后，财富管理与资产管理头部券商仍有40%-60%修复空间，我们认为板块行情将从初期大财富利润贡献占比高的券商真正具有优质产品和高素质投顾、具备强大的留客能力的券商扩散，AUM增速快、体量大的券商将享有估值溢价。建议关注受益于财富管理市场扩容的核心标的：1.产品与投顾优势明显，推进高端财富管理规模化发展的中金公司；2.受益于居民财富通过机构入市，资管收入占比高+参/控股公募基金贡献度高的东方证券、兴业证券、广发证券等；3.公司战略高度重视、产品端特色明显，有望实现弯道超车的浙商证券。
保险业观点：负债端：从中报看，各家险企上半年NBV、NBVmargin、人力均下滑明显，但困境中我们仍看到了部分改善：1）部分险企代理人均产能增速高于人力下降速度，说明代理人清虚改革取得一定的成果；2）趸交转期交以及规模化效应的固定费用摊薄带来银保渠道NBVM的提升；3）财险意健险表现由于寿险，意味着医疗险规模在未来有望享受高增速。但受制于三季度前两月消费低迷，保险需求下降，各家保费均无明显改善。我们判断负债端压力、增员压力仍然存在。资产端，在稳增长的压力下，长端利率或仍有下行预期。我们认为，未来险企的发展空间主要有两个：1）100万亿中短储蓄和理财转化为1万亿的商业养老金。随着新一轮养老体系顶层设计文件已起草完毕，未来商业养老险的发展空间广阔；2）从“增员获客”向“存量经营”带来的增长空间。险企纷纷加强健康生态搭建，通过挖掘现有客户全生命周期的保障需求，提高客均保费及NBV。其中，代理人素质能力高、客户经营能力强的险企有望优先收益。当期时点保险板块估值较低，当前股价对应的国寿、平安、太保、新华2021EPEV分别为0.68x、0.55x、0.49x、0.44x，建议关注。
流动性观点：量方面，本周央行公开市场净回笼800亿元，其中逆回购投放500亿元，回笼1300亿元。下周有500亿元逆回购、6000亿元MLF到期。价方面，本周短端资金利率上行。加权平均银行间同业拆借利率上行18bp至2.19%，银行间质押式回购利率上行16bp至2.15%。R001上行17bp至2.14%,R007上行9bp至2.21%，DR007上行13bp至2.18%。SHIBOR隔夜利率上行17bp至2.11%。同业存单发行利率上行，1个月、3个月、6个月同业存单（AAA+）到期收益率分别+27bp、+2bp、+7bp至2.22%、2.32%、2.54%。1年期国债收益率上行8bp?
