投资建议
行业策略：AI发展进入深水区，场景落地和商业变现是主要发展瓶颈，但长期看市场空间广阔、多因素推动行业拐点出现。建议关注行业中商业模式佳、算法先进、变现能力强的企业，以及在传统行业领域同时具备市场和技术优势的硬件设备厂商。
推荐组合：海康威视、大华股份、科大讯飞、虹软科技、云从科技。
行业观点
AI发展进入深水区，场景落地和商业变现是核心，但前景广阔。过去十年全球人工智能发展迅速，中美领跑。从融资情况看中国AI资本市场短期遇冷。我们认为早期对于人工智能行业回报周期过于乐观，以及市场对当前创业型AI公司商业变现模式存疑是近两年资本市场遇冷的主要原因。深度算法迟迟未突破，实战落地场景分散、产品标准化程度低，人力成本高，道德伦理等原因使AI算法公司的商业模式和变现能力受到挑战，但市场空间广阔。AI市场主要构成有AI芯片、硬件、软件等，我们测算到2025年，AI芯片市场规模约200亿美元，硬件约206亿美元，加上对应软件与服务，总体AI市场规模有望超千亿美元。5G、云计算等技术进步推动AI协同发展，深度学习框架作为战略制高点同样具备国产化替代机遇，更多的AI人才供给或降低人力成本。多因素为行业带来结构性变化，或引发行业拐点前置。
主要行业参与者商业模式多样、各有侧重，商业模式决定财务表现。我国主要AI算法技术公司分为综合解决方案提供商、互联网公司与云计算巨头三大类。1）综合解决方案提供商：AI四小龙、海康威视、大华股份等，提供软硬一体的解决方案，主要因纯AI算法较难单独定价售卖且市场规模较小。产品多以私有云部署方式，将算法平台封装成SDK按照调用次数收费，软件按订阅制收费或单独出售license，硬件按件出售，具体依项目情况而定。2）互联网公司：字节跳动、影谱科技等在满足自身业务需求基础上实现技术外溢，字节跳动的火山引擎通过将AI能力封装成SDK打包，或将数据资料变现，通过推荐算法为客户提升营销效果，按增量提成收费。3）云计算巨头：平台优势显着，引领技术前沿，产品以标准化AI能力平台为主，带动云服务销售。营收结构差异导致行业内部盈利状况悬殊，纯软件业务占比高或是产品标准化程度高的算法公司，以及具备原行业优势的传统硬件厂商拥有较强的盈利能力。
建议关注长期盈利性强的公司与行业总体拐点。AI作为技术工具，应用场景广泛，水大鱼大，AI四小龙等未盈利的算法公司可采用PS估值，稳态盈利能力是估值关键。我们认为AI公司未来会向“从软到硬”或“从硬到软”两个方向发展：前者主要为重型解决方案集成商，行业增速10%，稳态净利率约10%-20%；后者产品以内容、软件能力为主，标准化程度高，盈利能力相对强，行业增速30%+，稳态净利率30%+。硬件收入占比高的公司参考海康威视与大华股份，根据赛道成熟度给予5x-10xPS；以标准化产品和软件能力见长的公司参考科大讯飞与虹软科技，给予20x左右PS。
风险提示
人工智能技术进展不及预期、人工智能落地进度和产业应用不及预期、行业竞争加剧、中美贸易摩擦、宏观经济与政策变动。
