政策利好下，券商业绩有望保持高速增长
资本市场深改叠加权益市场风险偏好不断改善下，市场活跃度大幅提升，行业ROE不断上行，2020前三季度上市券商净利润同比+40.2%，三季度净利润环比+2.7%，符合我们预期，三季度部分券商减值计提加大，对净利润有所拖累。从2020年四季度到2021年一季度，政策面有望持续偏暖，全面发行注册制进程有望加速，驱动券商业绩持续高增。我们预计上市券商2020年整体净利润同比+35.7%，ROE有望达8.5%，给予行业“看好”评级。两条主线选择受益标的：头部券商更受益于政策红利，资产扩表有望超预期，受益标的：中信证券、华泰证券、中金公司（港股）、招商证券；特色优势突出的中小券商业绩增速有望超越同业，推荐标的：国金证券和东方财富。
前三季度净利润高速增长，手续费型业务占比不断提升
2020前三季度35家上市券商净利润同比+40.2%，三季度净利润环比+2.7%，年化ROE升至9.3%，保持上行趋势。7月以来随着股市大幅上涨，市场活跃度明显提升，注册制背景下，各项业务迎来发展机遇，券商各业务板块实现全面增长，投行和经纪业务收入分别同比+50.9%/+49.2%，手续费型业务占比从中期的42.5%提升至47.0%，财富管理、投行及客需型业务三大业务均具弱β属性，利于券商ROE持续提升，增强抗市场风险干扰能力，证券行业成长性不断凸显。
手续费业务：活跃度提升和注册制背景下，实现全面增长
（1）经纪：注册制下涨跌幅放宽，沪深两市换手率持续提升，市场活跃度大幅提升，财富管理转型提速。（2）投行：创业板注册制落地、再融资新规出台等政策利好下，IPO承销规模同比大幅增长，债券承销规模高速增长，未来全面注册制有望加速落地，投行业务迎来全面发展机遇期。（3）资管：去通道影响逐渐减弱，集合规模持续扩张，公募REITs落地为行业带来新机遇，券商资管业务有望进入增长周期。
资金型业务：金融资产和两融持续扩张，驱动杠杆率持续上行
（1）股市波动下，客需和直投业务成为头部券商投资收入重要驱动。2020前三季度债券交易、场外衍生品等客需型业务大幅增长，2020年8月末收益互换和场外期权存续名义本金规模较期初分别+126%/+41%。注册制下，预计券商直投和跟投收入明显增加。（2）两融规模持续扩张，融券规模发展迅速。两融规模大幅扩张，2020Q3末两融规模达1.5万亿，较年初+44%，较中期+27%，融券规模大幅扩张，Q3末融券余额达836亿，较年初+508%，占两融比重达5.68%，较年初+4.33个百分点，注册制红利下，两融规模增速有望持续超预期，驱动利息净收入保持上行趋势。
风险提示：政策落地不及预期；全球股市波动加剧，券商海外业务盈利低于预期。
