现金流未见明显好转，市场信心仍显不足。尽管多地按揭利率下行，部分城市因城施策，但重点城市1月日均成交环同比下降26%，较12月降幅进一步扩大8个百分点，经营端现金流未见好转。从信贷端来看，尽管9月以来整体政策转暖，但由于对行业及部分企业流动性的担忧，2021年12月房企国内贷款单月同比降幅达31.6%，显现房企筹资端现金流亦未有明显起色。
土地市场整体延续低迷，央国企拿地亦相对谨慎。从第三批集中供地来看，整体溢价率仅2%，流拍率达22%，底价成交占比高达78%，土拍市场依旧低迷。从央国企拿地销售比来看，并未因相对较好的融资及财务状况而更积极，2021年50强央企拿地销售面积比仅64%，12月单月仅34%，短期市场不确定性亦制约部分优质房企拿地意愿。
地产投资下行加速，地方财政压力加大。2021年12月全国房地产投资单月同比下滑达13.9%，降幅较11月扩大9.6个百分点。短期销售端仍未企稳，而拿地、开工将滞后于销售，加上2021年上半年高基数，投资下行压力仍大。2021年前11月全国土地使用权出让收入同比增长3.8%，增速较2020年全年收窄12.1个百分点，其中单月土地出让收入自2021年8月持续负增长，土地市场的低迷也将逐步加大地方财政压力。
央国企潜在加杠杆空间受限，或无法对冲民企收缩。2021年50强房企中央国企销售面积及拿地面积占比分别为30.5%和46.7%。2021年上半年50强房企剔除预收的资产负债率分别达67.6%和74.5%，已处于较高水平。即使不考虑央国企本身意愿，其潜在加杠杆空间或无法支持其同时承担收并购任务及对冲公开市场民企拿地端的收缩。
信心重拾为打破当前困境关键，政策端仍需加大发力。当前行业仍处于“销售下行-房企资金趋紧-投资收缩/评级下调或违约-金融机构惜贷-购房者预期悲观-销售进一步下行”的负面循环，1月多家房企再度被国际评级机构下调评级。我们认为当前各主体信心仍显不足，房企现金流未见明显好转，加上一季度为美元债到期高峰，部分房企流动性仍存。站在当前时点，信心重塑仍是打破当前困境关键，除出险资产积极盘活资产自救外，亦需要政策端进一步加大力度，给市场注入信心。
投资建议：站在目前时点，尽管信贷端信号持续转暖，多地政府亦出台相关偏松政策，但金融机构及购房者信心仍显不足，行业整体现金流未见明显改善，叠加1季度海外债到期高峰，部分民企资金压力犹存。我们认为打破当前困境关键仍在于行业信心的修复，除出险资产积极盘活资产自救外，亦需要政策端加大力度，给市场注入信心。投资建议，持续关注政策端改善带来的板块估值修复，开发板块关注短期抗压能力强、中长期竞争优势突出的龙头房企保利发展、金地集团、招商蛇口、万科A等，适度关注受益政策改善的二线弹性标的金科股份、新城控股、中南建设、龙光集团等。多元化业务方面，当前物管板块估值已至历史低位，性价比持续凸显，看好综合实力突出的物管龙头，如碧桂园服务、保利物业、新城悦服务、金科服务等，以及轻资产输出实力强劲的商业运营商，如星盛商业等。
风险提示：1）供给充足性降低风险：若地市持续遇冷，各房企新增土储规模不足，将对后续货量供应产生负面影响，进而影响行业销售、开工、投资、竣工等。2）房企大规模减值风险：若楼市去化压力超出预期，销售大幅以价换量，将带来部分前期高价地减值风险。3）政策呵护不及预期风险：若政策有效性不足，楼市调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响。
