化妆品行业规模整体增长确定性强，从产业链角度看，品牌端为核心投资标的，同时监管趋严，上游龙头企业有望受益；随着线上多样化运营，代运营企业也迎来机遇。
支撑评级的要点
化妆品行业概览：化妆品行业细分板块较多，包括护肤、彩妆、护发、口腔护理、婴幼儿护理、洗浴、男士护肤美容、防晒和香水。从产业链看，分为四个环节：原料供应商、生产商、品牌商和渠道商，最终产品到消费者手中。
品牌商：行业规模高速增长，国牌不断崛起。我国化妆品市场高速增长，位于全球第二，行业高增长主要因供给和需求双向驱动：1）供给：国内行业发展70余年，品牌持续布局，为市场注入新鲜血液。同时，渠道不断变革，线上占比快速攀升，品牌进入壁垒降低，呈现愈加多样化产品供给。2）需求：人均可支配收入的稳步上涨为消费升级奠定基础。当下消费者选择更理性化，叠加多样化渠道布局，国产品牌快速突围。化妆品上游：品牌端增长拉动上游需求。1）代工企业：规模高增，竞争格局分散：化妆品行业规模高增，而品牌方拥有生产制造工厂产能不足，因此大量的生产需求推动了OEM/ODM业务的快速发展。尽管代工行业高速增长，但代工市场的竞争格局较为分散，且以中小企业为主。2）原料生产商：原料供应主要分为化妆品原料和塑料包装原料。其盈利能力水平不高，且受上游采购材料的价格波动和下游订单需求影响较大。原料商的不断增长需要通过产能利用率的提升或产能的拓展，以及客户丰富度的提升进一步实现。化妆品下游：线上渠道多样化催生代运营业务。1）电商处行业风口，流量呈现显著分化：当前化妆品行业线上化趋势显著，新兴电商快速放量，线上流量处于去中心化进程中。我们选几大品牌加总其抖音销售额占抖音及淘系平台销售额比重发现，21年以来整体的抖音平台销售占比呈现波动向上。2）代运营业务正当时，随着线上多样化运营，品牌代运营业务高速增长：2014-2019年我国电商代运营市场规模由2234.6亿元增长至11355.1亿元，因化妆品国际大牌对渠道多变出现一定程度的不适应，国际品牌代运营需求较盛，拉动美妆品牌电商代运营渗透率持续提升。
遵循行业趋势，把握产业链优质标的。1）行业规模增长确定性强，强监管下马太效应持续凸显：预计2025年我国化妆品行业规模将达到1347.7亿美元，2020-2025年规模CAGR12%。2020年以来化妆品行业监管政策不断加强，我们认为全产业链覆盖的强监管政策提高了进入门槛、加速不合规企业退出，促进行业正向发展，优化整体行业的竞争格局。2）产业链的投资优先级上，我们认为品牌端是产业链的核心投资标的；其次，看好上游原料企业，主要因整体政策监管力度加强下，中小企业承压，上游龙头有望获得更高的市场份额。此外，品牌的代运营业有望在线上的多样化运营下迎来更多机遇。
重点推荐
重点推荐：产品差异化布局的皮肤学级护肤品龙头贝泰妮；主打大单品策略，持续大单品系列拓展的珀莱雅。建议关注：产业链一体化布局，由原料延伸至多样化终端消费品牌的华熙生物；多品牌策略布局，不断经营改善的上海家化，自主品牌加品牌代运营双轮驱动，当前呈现经营拐点向上的水羊股份。
评级面临的主要风险
新品拓展不及预期；行业竞争加剧；产品安全风险。
