基本结论
21H1食品饮料各个子板块呈现较为分化的业绩表现：白酒、啤酒受益于需求同比改善，行业景气度及升级逻辑表现强劲；乳制品受益疫情后健康意识提振，白奶景气度较高；调味品、食品综合板块需求恢复低预期，且渠道模式调整（如社区团购分流）的阶段性冲击较为明显，21Q2业绩增长及盈利表现相对较差。
年初至今，食品饮料板块股价及估值调整较为显著。结合2021年中报，如何看待板块潜在的布局投资机会？我们认为，在年初高估值的背景下，市场更加重视企业发展的阶段性速度而非耐力。在今年宏观经济具有一定压力背景下，部分行业呈现了较好的发展韧劲，龙头企业亦体现了困境中的增长耐力。建议放短看长，重视估值调整过程中，具有较强护城河、良好现金流、高ROE等的龙头企业。首推白酒、啤酒龙头标的，重点关注调味品、休闲食品及乳制品改善机会。
白酒：Q2高景气度延续，盈利能力显著改善。21H1白酒板块收入同比+21.6%，Q2同比+19.6%，延续高景气度。展望未来，疫情对中秋动销的影响或好于市场预期，渠道库存、价盘健康有望平滑需求波动，渠道积极回款将助力全年任务提前达成。当前股价下，茅/五/泸22年PE为34/26/28倍，洋/汾/酒鬼为24/42/45倍，一线龙头估值已具备较强性价比。建议关注调整后的布局时机，首推高端及改革标的。
啤酒：高端化进展好于预期，净利率向上态势不变。需求稳步复苏，H1普遍双位数增长。分量价看，Q2销量受基数影响下滑，ASP实现中大个位数增长，主要系直接提价+结构升级贡献。展望未来，受疫情反复和暴雨天气影响，销量短期仍将承压。我们认为，啤酒行业景气度向上，建议弱化短期销量因素，核心关注“高端化+直接提价落地”带来的ASP上行，中长期，静待“高端化+经营效率提升”的逻辑兑现。看好高端化加速的华润，关注盈利能力领先的标的。
调味品：多重调整行业阵痛，关注下半年旺季需求改善。板块21H1营收/归母净利分别同比+3.70%/-8.23%，主要系高基数+高库存下，需求弱恢复叠加渠道结构变化拖累营收增长，且在成本压力上行趋势下，行业竞争加剧挤压提价空间，使利润端承压。展望未来，行业渠道库存已逐步改善，且社区团购影响逐步弱化，餐饮渠道需求改善及集中度提升确定性强。
乳制品：两强竞争趋缓逻辑兑现，估值中枢有望抬升，首推伊利、蒙牛。板块整体上半年营收同比+4.2%，Q2原奶压力开始在利润端显现。伊利、蒙牛反映出优秀的成本控制能力，竞争趋缓逻辑持续兑现。我们认为两强利润率提升具备中长期逻辑（未来几年均有利润诉求、发力高毛利产品）+短期强催化（奶价周期），看好下半年的持续兑现，估值中枢有望提升。
食品综合：需求仍待恢复，关注优质公司后半年边际改善。板块21H1营收/归母净利增速分别为-9.83%/-33.74%。我们认为小零食由于高基数、社区团购冲击等问题整体承压；卤制品赛道分化明显，龙头绝味韧性较强；逆境中建议关注质地优秀、增长点清晰的公司。
风险提示
宏观经济下行风险；疫情持续反复风险；区域市场竞争风险；原材料成本大幅上涨风险。
